作者：觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體

來(lái)源：觀點(diǎn)（ID：guandianweixin）

觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 三天前，作為全球首只投資于中國(guó)內(nèi)地物業(yè)的香港上市REIT，被譽(yù)為“中國(guó)第一REIT”的越秀房地產(chǎn)投資信托基金（簡(jiǎn)稱“越秀房產(chǎn)基金”），憑借其有效化解疫情影響、逆勢(shì)上升的優(yōu)異表現(xiàn)，榮獲“資產(chǎn)管理年度表現(xiàn)大獎(jiǎng)”。

“REIT”、“資產(chǎn)管理”在內(nèi)地仍然是“低頻詞”， 然而在中國(guó)最重要的離岸金融中心香港，當(dāng)?shù)豏EITs市場(chǎng)已走過(guò)15年的風(fēng)雨歷程，資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)達(dá)，越秀房產(chǎn)基金是其中重要代表之一。

作為一種熱門(mén)金融投資標(biāo)的，REITs產(chǎn)品的推出和發(fā)展，幫助香港鞏固了國(guó)際金融中心的地位，維持其對(duì)國(guó)際資本的吸引力。而在內(nèi)地，目前REITs市場(chǎng)的培育也進(jìn)入了關(guān)鍵時(shí)期。

今年4月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、國(guó)家發(fā)展改革委聯(lián)合文，明確了國(guó)內(nèi)公募REITs試點(diǎn)的基本原則、試點(diǎn)項(xiàng)目要求和試點(diǎn)工作安排，內(nèi)地版公募REITs將從基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域正式啟航，一步一個(gè)腳印向我們走來(lái)。

站在今年是國(guó)內(nèi)公募REITs元年的重要時(shí)點(diǎn)，回望越秀房產(chǎn)基金十五年發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，越秀樣本或許能給內(nèi)地REITs市場(chǎng)發(fā)展提供更多啟示。

開(kāi)全球先河，“中國(guó)第一REIT”上市

追溯REITs的歷史，其起步于1960年美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，截至目前在世界范圍40個(gè)國(guó)家內(nèi)蓬勃發(fā)展。而到去年年末，全球REITs市場(chǎng)規(guī)模已超過(guò)2萬(wàn)億美元。以商業(yè)地產(chǎn)的角度看，REITs形式已成為商業(yè)物業(yè)主要持有形式之一。

REITs是連接實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的橋梁。

國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心資產(chǎn)證券化REITs課題組組長(zhǎng)孟曉蘇曾表示，REITs是一個(gè)偉大的金融創(chuàng)新，不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)由此通道進(jìn)入資本市場(chǎng)流通。而據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)房地產(chǎn)REITs將是一個(gè)規(guī)模達(dá)數(shù)百萬(wàn)億級(jí)的市場(chǎng)。

但目前，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)要想將商業(yè)物業(yè)套現(xiàn)，只有通過(guò)整體轉(zhuǎn)讓或散售的方式進(jìn)行，融資方式及渠道受限，缺乏如此便捷且風(fēng)險(xiǎn)較低的方式來(lái)投資中國(guó)內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)市場(chǎng)。

香港REITs發(fā)展始于2005年，以領(lǐng)展、越秀房產(chǎn)基金、泓富產(chǎn)業(yè)信托共同上市作為標(biāo)志性事件。在此之前，2003年7月香港證監(jiān)會(huì)發(fā)布《房地產(chǎn)投資信托基金守則》明確了REITs的業(yè)務(wù)邊界、運(yùn)營(yíng)方式、收益分配方式等，為推行REITs打下法律基礎(chǔ)。

兩年后，香港證監(jiān)會(huì)修訂守則解除香港REITs投資限制，允許在香港上市的REITs注入香港以外的地產(chǎn)項(xiàng)目。這為REITs投資提供了極大的靈活性，也成為越秀房產(chǎn)基金上市的契機(jī)。

于2005年同年上市的越秀房產(chǎn)基金，是全球首只投資于中國(guó)內(nèi)地物業(yè)的香港上市REITs。

回顧該基金籌備時(shí)期，越秀地產(chǎn)選定旗下，位于廣州的白馬商貿(mào)大廈、維多利廣場(chǎng)、城建大廈、財(cái)富廣場(chǎng)四項(xiàng)物業(yè)，以BVI架構(gòu)分別成立離岸公司，再通過(guò)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的方式注入獨(dú)立受托擬發(fā)售底層資產(chǎn)的公司，最終實(shí)現(xiàn)信托計(jì)劃的架構(gòu)設(shè)置。

到上市初期，越秀房產(chǎn)基金憑借越秀地產(chǎn)注入的四項(xiàng)物業(yè)，擁有總建筑面積16萬(wàn)平方米的商業(yè)資產(chǎn)，物業(yè)類型涵蓋寫(xiě)字樓、零售商場(chǎng)及專業(yè)市場(chǎng)。這便是越秀地產(chǎn)與越秀房產(chǎn)基金兩大平臺(tái)間商業(yè)金融化互動(dòng)的雛形。

自2005年起至今，總資產(chǎn)已從45億上升到超360億，資產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)7.5倍，年復(fù)合增長(zhǎng)超過(guò)14%，獲得2家國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪及標(biāo)普投資級(jí)評(píng)級(jí)，入選7項(xiàng)香港恒生指數(shù)，成為亞洲十大上市房地產(chǎn)投資信托基金之一。

對(duì)比同行，越秀房產(chǎn)基金背靠發(fā)展迅速的地產(chǎn)平臺(tái)越秀地產(chǎn)。相對(duì)而言，其擁有雙平臺(tái)聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢(shì)，并受益于越秀地產(chǎn)獨(dú)特的“開(kāi)運(yùn)金”模式（開(kāi)發(fā)+運(yùn)營(yíng)+金融）。

“開(kāi)運(yùn)金”模式即某項(xiàng)優(yōu)質(zhì)商業(yè)地產(chǎn)物業(yè)由越秀地產(chǎn)進(jìn)行開(kāi)發(fā)，度過(guò)初步培育期后，就由越秀房產(chǎn)基金接手，進(jìn)行金融化和持續(xù)的運(yùn)營(yíng)。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，越秀地產(chǎn)負(fù)責(zé)孵化階段，而越秀房產(chǎn)基金則負(fù)責(zé)鋪陳商業(yè)項(xiàng)目的退出路徑。

通過(guò)注入，越秀地產(chǎn)可把運(yùn)營(yíng)成熟的項(xiàng)目整體銷售給基金，回籠大筆資金，同時(shí)未來(lái)還可通過(guò)持有的基金份額繼續(xù)享受基金物業(yè)的收益。目前越秀地產(chǎn)持有后者38.4%的權(quán)益。

以這種模式，越秀地產(chǎn)陸續(xù)向越秀房產(chǎn)基金注入多項(xiàng)投資物業(yè)。2008年6月，越秀房產(chǎn)基金向母公司購(gòu)入越秀新都會(huì)大廈。2015年后，該基金“出羊入滬”從第三方購(gòu)入了上海越秀大廈，在廣州以外區(qū)域擴(kuò)充資產(chǎn)。

但要說(shuō)最典型的一筆交易，則為2012年越秀房產(chǎn)基金斥資134.4億元，向越秀地產(chǎn)收購(gòu)位于珠江新城的廣州國(guó)際金融中心（廣州IFC）。該收購(gòu)案例被譽(yù)為資本市場(chǎng)“蛇吞象”的經(jīng)典案例。

交易后，越秀房產(chǎn)基金新增物業(yè)建筑面積45.6萬(wàn)平方米，并通過(guò)加入酒店、服務(wù)式公寓豐富了基金的物業(yè)組合類型，資產(chǎn)規(guī)模實(shí)現(xiàn)飛躍式增長(zhǎng)，一躍成為亞洲十大上市房地產(chǎn)投資信托基金之一。同時(shí)，此次交易亦標(biāo)志著越秀商業(yè)板塊獨(dú)特的“開(kāi)運(yùn)金”模式首次嘗試的成功。

據(jù)了解，當(dāng)時(shí)隨著IFC注入越秀房產(chǎn)基金，越秀地產(chǎn)隨即減少約45億元銀行貸款，并帶來(lái)凈現(xiàn)金流入約40億元，大大改善越秀地產(chǎn)的流動(dòng)資金狀況，加快全國(guó)化發(fā)展步伐。

另外，2017年越秀地產(chǎn)再成功向越秀房產(chǎn)基金轉(zhuǎn)讓武漢越秀財(cái)富中心和星匯維港購(gòu)物中心67%的股權(quán)。武漢項(xiàng)目是由越秀地產(chǎn)于2015年開(kāi)發(fā)落成，運(yùn)營(yíng)孵化兩年后注入越秀房產(chǎn)基金。

通過(guò)此次交易，越秀地產(chǎn)獲得約20億元的一次性現(xiàn)金收入，并再一次展示了雙平臺(tái)互動(dòng)和“開(kāi)運(yùn)金”模式的優(yōu)勢(shì)所在。

在可預(yù)期的未來(lái)，越秀房產(chǎn)基金與越秀地產(chǎn)將形成常態(tài)化互動(dòng)。

據(jù)了解，未來(lái)隨著廣州環(huán)貿(mào)中心(廣州ICC)、武漢國(guó)際金融匯、廣州越秀南沙國(guó)際總部項(xiàng)目等的落成投入使用，到2025年越秀地產(chǎn)商業(yè)板塊體量將實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。這些項(xiàng)目均將有機(jī)會(huì)注入房托，有助于越秀房產(chǎn)基金快速擴(kuò)張資產(chǎn)規(guī)模。

新冠病毒疫情是2020年全球經(jīng)濟(jì)面臨的最大“黑天鵝”事件，與2008年金融海嘯前后相似，在風(fēng)波之中，各界總會(huì)想尋找一種相對(duì)穩(wěn)定保值的投資方式。

對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)而言，REITs是一種較其他籌資途徑風(fēng)險(xiǎn)更低，財(cái)務(wù)壓力更小的融資和退出方式。

一般而言，商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商主要有三種運(yùn)作模式。一類公司以賺取價(jià)值鏈前端的開(kāi)發(fā)收益為主要目的，第二類公司通過(guò)“以售養(yǎng)租”模式滾動(dòng)開(kāi)發(fā)綜合體項(xiàng)目。第三類企業(yè)就是以越秀地產(chǎn)為代表，通過(guò)將物業(yè)注入REITs，開(kāi)發(fā)企業(yè)能一并享受開(kāi)發(fā)期收益和長(zhǎng)期的穩(wěn)定資金回報(bào)。

而對(duì)眾多投資者來(lái)說(shuō)，作為公募基金的最重要使命，REITs每年可以為持份者創(chuàng)造穩(wěn)定的回報(bào)。

以越秀房產(chǎn)基金而言，它的上市地香港為REITs設(shè)置了嚴(yán)格的運(yùn)作標(biāo)準(zhǔn)，包括分紅比例要達(dá)到稅后凈收入的90%以上，負(fù)債限度不能超過(guò)資產(chǎn)總值的45%，限制從事或參與房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)活動(dòng)等等。

運(yùn)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，“所以REITs的好處就是天然去杠桿……因?yàn)榻栀J比例一定要控制在45%以下?！痹叫惴慨a(chǎn)基金董事會(huì)主席、執(zhí)行董事及行政總裁林德良曾表示。

他還分享：“REITs對(duì)于產(chǎn)品的控制權(quán)有兩個(gè)要求，一是產(chǎn)權(quán)要擁有51%以上；二是擁有控制權(quán)（物業(yè)管理表決權(quán)有2/3以上）?！倍@就保證REITs對(duì)項(xiàng)目有絕對(duì)的分紅控制權(quán)或者決定權(quán)。

這確保了REITs相對(duì)而言的低風(fēng)險(xiǎn)，較穩(wěn)定的增長(zhǎng)并使它能進(jìn)行穩(wěn)定的現(xiàn)金分派。

從越秀房產(chǎn)基金分派收益率看，自2005年起，越秀房產(chǎn)基金已超過(guò)14年將可分派收入進(jìn)行全額分紅，歷史基金分派收益率整體保持在5%以上，高于同行平均水平。

歷經(jīng)2020年新冠疫情難關(guān)，越秀房產(chǎn)基金顯得很淡定?！?寫(xiě)字樓是容易穿越經(jīng)濟(jì)周期的產(chǎn)品，越秀房托基礎(chǔ)資產(chǎn)幾乎都是地鐵上蓋的地標(biāo)物業(yè)，所以抗風(fēng)險(xiǎn)能力很好。今年6月，林德良總接受采訪表示，越秀房產(chǎn)基金旗下寫(xiě)字樓項(xiàng)目在疫情中保持穩(wěn)定，武漢財(cái)富中心項(xiàng)目出租率甚至逆市上升，商場(chǎng)客流與銷售額已恢復(fù)80%以上。

“僅憑物業(yè)這還不夠，我們不能單單做一個(gè)簡(jiǎn)單的物理空間出租?！绷值铝急硎荆衲暝叫惴客袑?xiě)字樓業(yè)態(tài)升級(jí)“悅享會(huì)”會(huì)員平臺(tái)，重構(gòu)“人、貨、場(chǎng)”從To B端的企業(yè)會(huì)員體系升級(jí)為“區(qū)塊鏈營(yíng)銷平臺(tái)”，由點(diǎn)及網(wǎng)全面升華“1+1>2”的營(yíng)銷裂變效果，打造城市數(shù)字化“樓宇生態(tài)圈”。

從投資標(biāo)的來(lái)看，越秀房產(chǎn)基金旗下物業(yè)均是可以長(zhǎng)期產(chǎn)生穩(wěn)定收入的物業(yè)資產(chǎn)。資料顯示，寫(xiě)字樓是越秀房產(chǎn)基金資產(chǎn)組合里面收入占比最多的一個(gè)業(yè)態(tài)，目前占比約50%。

一般而言，寫(xiě)字樓市場(chǎng)是最容易穿越經(jīng)濟(jì)周期的市場(chǎng)。在目前的語(yǔ)境下，優(yōu)質(zhì)的寫(xiě)字樓資產(chǎn)在疫情期間能發(fā)揮良好的防御性。

以廣州國(guó)際金融中心的寫(xiě)字樓為例，大廈作為亞洲首個(gè)獲得BOMA 360認(rèn)證的REIT項(xiàng)目，在借鑒應(yīng)用BOMA相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)提升防疫抗疫水平，得到廣東省、廣州市政府領(lǐng)導(dǎo)充分肯定，成為當(dāng)?shù)胤酪邩?biāo)桿，積累了良好市場(chǎng)口碑。

疫情下，今年上半年廣州國(guó)際金融中心寫(xiě)字樓營(yíng)收仍上漲了1.2%。而該基金寫(xiě)字樓整體出租率也穩(wěn)步上升達(dá)到82.9%，同比增長(zhǎng)17.1%，收入總額同比增長(zhǎng)3.5%至4.7億元。

面對(duì)突如其來(lái)的新冠疫情，越秀房產(chǎn)基金展現(xiàn)了強(qiáng)大的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。除寫(xiě)字樓外，基金上半年物業(yè)整體出租率維持在92.1%的高位，同比增長(zhǎng)1.6%。

同時(shí)，越秀房產(chǎn)基金因應(yīng)疫情后的市場(chǎng)變化及不同行業(yè)租戶所面臨的壓力，提供租金減免措施，并制定更為合理且具針對(duì)性的租賃政策，有效化解疫情帶來(lái)的運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)指標(biāo)逐步企穩(wěn)回升。

憑借出色的物業(yè)運(yùn)營(yíng)水平，疫情期間武漢物業(yè)保持了出租率的穩(wěn)定，維持在82.9%水平。值得注意的是，項(xiàng)目購(gòu)物中心的超市部分在疫情下保持營(yíng)業(yè)，2月份銷售額反而同比增加了18.8%。

而危機(jī)下受創(chuàng)嚴(yán)重的廣州四季酒店，入住率從2月份的3%恢復(fù)至6月末的62%，平均出租率較競(jìng)品酒店高出3.3個(gè)百分點(diǎn)。專業(yè)商場(chǎng)白馬大廈，今年6月末客流量也已恢復(fù)至去年同期的60%，開(kāi)業(yè)率接近九成。

越秀房產(chǎn)基金旗下最優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目廣州IFC，今年上半年亦順利通過(guò) BOMA國(guó)際360認(rèn)證，成為亞太地區(qū)首個(gè)獲得BOMA COE+360 雙認(rèn)證的REITs資產(chǎn)項(xiàng)目，并獲英國(guó)皇家特許測(cè)量師學(xué)會(huì)（RICS）授予“年度設(shè)施管理團(tuán)隊(duì)優(yōu)秀獎(jiǎng)”、“年度可持續(xù)發(fā)展成就優(yōu)秀獎(jiǎng)”。 

一貫以來(lái)越秀房產(chǎn)基金堅(jiān)持“有進(jìn)有出”的投資策略，亦令其實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。

據(jù)了解，越秀房產(chǎn)基金每年都會(huì)對(duì)旗下的物業(yè)，按增長(zhǎng)率、物業(yè)估值、NPI回報(bào)率三個(gè)指標(biāo)去進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，排名靠后的物業(yè)可能會(huì)有選擇的機(jī)會(huì)。

2018年年末，越秀房產(chǎn)基金以11.78億元出售越秀新都會(huì)，價(jià)格較評(píng)估價(jià)溢價(jià)約5.8%。同時(shí)其又補(bǔ)倉(cāng)購(gòu)入租戶構(gòu)成、成長(zhǎng)性更好的杭州維多利商務(wù)中心及315個(gè)地下車位，就是對(duì)“有進(jìn)有出”策略的詮釋。

始于2005年，經(jīng)過(guò)15年發(fā)展，越秀房產(chǎn)基金憑借“雙平臺(tái)協(xié)作”、“開(kāi)運(yùn)金”輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式和“有進(jìn)有出”等獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，以過(guò)人之處塑造了一個(gè)優(yōu)秀基金樣本，資產(chǎn)價(jià)值持續(xù)提升，為投資者、越秀地產(chǎn)創(chuàng)造了豐厚、穩(wěn)定的收益。

越秀房產(chǎn)基金與越秀地產(chǎn)一道走出獨(dú)特的商業(yè)地產(chǎn)發(fā)展之路，它首開(kāi)先河，為其他商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，提供了一個(gè)如何利用商業(yè)物業(yè)融資和退出的模板。

香港REITs的15年，是越秀房產(chǎn)基金發(fā)展的15年，亦是內(nèi)地投資物業(yè)資產(chǎn)證券化積極探索的15年。作為先行者，越秀房產(chǎn)基金與香港REITs市場(chǎng)一道成長(zhǎng)，也給中國(guó)內(nèi)地投資物業(yè)資產(chǎn)證券化提供了寶貴的案例。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 領(lǐng)航者進(jìn)階術(shù)香港REITs十五年發(fā)展與越秀樣本塑造路徑