任博宏觀倫道 作者：毛小柒
來源：濤動宏觀（ID：jinrongjianghu123123）
2021年8月5日，河南省國資委官網(wǎng)發(fā)布3號文，進一步細化了2021年3月26日國務院國資委發(fā)布的18號文，整體上延續(xù)了《關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》（2018年9月13日由中辦和國辦發(fā)布）的要求和精神，進一步敲定了地方國企債務融資紅線和相關管控要求，進一步敲定了地方國企債務融資紅線和相關管控要求。
雖然3號文只是由河南省發(fā)布，且這一輪地方國企債務整頓由河南的永煤控股違約引起，但考慮到地方國企債務風險的整頓是一項系統(tǒng)工程，不僅涉及到債券市場生態(tài)，亦關系到國企改革以及地方隱性債務，因此3號文具有普適性。
一、地方國企債務整頓是政治任務：國企改革三年行動、隱性債務和債市生態(tài)
（一）提高政治站位、強化約束、維護國企市場信譽，并加大問責力度
地方國企債務整頓不僅是國企三年改革行動的任務之一，亦和2020年12月中央經(jīng)濟工作會議提出的隱性債務整頓有關（地方融資平臺的轉(zhuǎn)型方向便是普通地方國企、3號文和18號文均提及了國企改革和隱性債務等問題），同時還事關債券市場生態(tài)建設（維護地方國企債券市場聲譽和金融市場穩(wěn)定），因此地方國企債務整頓實際上已成為政治任務。
3號文某種程度上是河南省重視防范地方國企債務風險的表現(xiàn)（當然這也是永煤違約對河南地區(qū)融資環(huán)境形成較大沖擊后政府無奈采取的結果），亦和18號所提及的“化解國企債務風險作為重中之重”精神相一致。具體看，
1、提高政治站位，企業(yè)是責任主體，董事長是第一責任人。
2、加強財務杠桿約束，防止有息負債和或有債務過度積累，加強對各級子企業(yè)的債務風險管控，引導高負債子企業(yè)穩(wěn)步降低資產(chǎn)負債率。
3、依法合規(guī)開展債務融資和風險處置，嚴格遵守資本市場規(guī)則和監(jiān)管要求，努力維護國企市場信譽和金融市場穩(wěn)定。
4、對四大企業(yè)要加大問責力度。
（二）延續(xù)了《關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》的要求和精神
從具體內(nèi)容上看，3號文延續(xù)了《關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》的要求和精神，很多內(nèi)容具有較好的契合性，如均提出按照基準線、預警線和重點監(jiān)管線等三線進行資產(chǎn)負債率管理，并相應設定重點關注企業(yè)和重點監(jiān)管企業(yè)。
2018年9月13日，中共中央辦公廳和國務院辦公廳聯(lián)合印發(fā)《關于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》，將所有行業(yè)、所有類型國有企業(yè)納入資產(chǎn)負債約束管理體制，并提出了一系列要求，特別是3號文的很多規(guī)定基本上和《關于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》相一致，這里不再贅述（詳見下表）。
二、3號文雖然針對河南省管企業(yè)，但也適用于非省管的地方國企（含平臺）
（一）雖然3號文針對的是河南省管企業(yè)，但3號文同時亦明確各省轄市國資監(jiān)管機構應參照要求指導本地監(jiān)管企業(yè)做好債務風險管控工作，這意味著3號文實際上也適用于地方融資平臺（大部分具有地方國資背景或即將轉(zhuǎn)型為真正的地方國企）。
（二）考慮到3號文延續(xù)了《關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》的要求和精神，基本上可以被視為是18號文的配套細則，因此3號文的適用性亦可以進一步推廣到河南省以外的地區(qū)。因此18號擬定的一些原則仍然值得關注，如下表所呈現(xiàn)的“三個結合”。
（三）2016年河南省啟動了重點省屬國有工業(yè)企業(yè)改革，2017年則將國企改革由工業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)向全部企業(yè)。目前河南省共有29家省管（屬）國企名單。
三、地方國企債務整頓要點全面梳理
（一）“三線兩重”：推動重點關注和重點管控企業(yè)控（或降）杠桿
1、根據(jù)2018年9月13日中辦和國辦發(fā)布的《關于加強國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》，3號文按照資產(chǎn)負債率的基準線、預警線和重點監(jiān)管線等三線要求對地方國企實行名單制管理，即對資產(chǎn)負債率超過警戒線和重點監(jiān)管線的企業(yè)，根據(jù)風險大小程度分別納入兩重（即重點關注和重點管控企業(yè)）。
2、對于納入重點管控名單的企業(yè)，原則上
（1）原則上，不得實施推高資產(chǎn)負債率的境內(nèi)外投資，重大投資要履行專門審批程序，嚴格高風險業(yè)務管理，并大幅壓減各項費用支出。
（2）原則上，債券余額占帶息負債的比例不得超過30%，一年內(nèi)到期債券不超過債券余額的60%。
（3）督促指導納入債務風險重點管控名單的企業(yè)“一企一策”制定債務風險處置工作方案。
3、對高負債企業(yè)，要通過控投資、壓負債、增積累、引戰(zhàn)投、債轉(zhuǎn)股等方式多措并舉降杠桿減負債。
（二）“3+2”融資紅線：涉及擔保、隱性債務以及債券發(fā)行等三大領域
像地產(chǎn)一樣，3號文對地方國企也設定了融資紅線，即“3+2”融資紅線，主要涉及擔保行為（2條紅線）、隱性債務（1條紅線）以及債券發(fā)行（針對重點管控企業(yè)的2條紅線）等三個方面。實際上，18號文亦提出嚴控地方國企通過表外、永續(xù)債等方式融資，并嚴格限制對外擔保、避免交叉?zhèn)鶆诊L險。具體看，
1、嚴控擔保規(guī)模：累計擔?？傤~原則上不得超過本企業(yè)凈資產(chǎn)的50%，且對單個被擔保人提供的累計擔保總額原則上不得超過本企業(yè)凈資產(chǎn)的20%。
2、壓存量、控總量、管增量：對永續(xù)債券、永續(xù)保險、永續(xù)信托等權益類永續(xù)債和并表基金產(chǎn)品余額超過凈資產(chǎn)40%的部分視同帶息負債管理。
3、對納入債務風險重點管控名單的企業(yè)：原則上債券余額占帶息負債的比例不得超過30%，一年內(nèi)到期債券不超過債券余額的60%。
除以上“3+2”紅線外，在擔保行為、隱性債務、債券發(fā)行等方面還有更細化的要求，如嚴控企業(yè)相互擔保等捆綁式融資行為、嚴禁為非國企和個人提供擔保、嚴控資產(chǎn)出表和表外融資等行為、推動永續(xù)債總體規(guī)模穩(wěn)步下降、嚴禁融資性貿(mào)易和虛假貿(mào)易行為等等。
此外，18號文亦提出要嚴控低毛利貿(mào)易、金融衍生品、PPP等高風險業(yè)務，嚴禁融資性貿(mào)易和“空轉(zhuǎn)”“走單”等虛假貿(mào)易業(yè)務。實際上2017年以來，國資委便一再嚴令禁止違規(guī)的融資性貿(mào)易（扮演著中小企業(yè)的“銀行”角色）。例如，2017年3月國資委便明確將嚴格控制盲目投資、嚴格禁止單純?yōu)閿U大規(guī)模的融資性貿(mào)易，同年3月22日國資委通報了中國鐵路物資集團國有資產(chǎn)重大損失案（融資性貿(mào)易便是主因），2017年4月國資委發(fā)布的《關于進一步排查中央企業(yè)融資性貿(mào)易業(yè)務風險的通知》明確提出加快淘汰低水平、低毛利貿(mào)易業(yè)務。
（三）加強子企業(yè)、投資管控、資金用途、拆借、兩金等運行管理
1、強化子企業(yè)的法人主體地位和獨立性，加強對子企業(yè)的管控，合理確定子企業(yè)的債務水平，減少母子企業(yè)、子企業(yè)與子企業(yè)之間的風險傳染。
實際上關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》亦提出“強化國有企業(yè)集團公司對所屬子企業(yè)資產(chǎn)負債約束”，即將子企業(yè)的資產(chǎn)負債約束納入集團公司考核體系，進一步強化子企業(yè)資產(chǎn)、財務和業(yè)務獨立性，減少母子企業(yè)、子企業(yè)與子企業(yè)之間的風險傳染。
2、強化資金管理、嚴格投資管控，嚴控占用資金規(guī)模大、回收周期長、回報率水平低，且大幅增加企業(yè)債務負擔或表外債務風險的項目投資。
3、嚴格規(guī)范內(nèi)部資金拆借、嚴禁違規(guī)對外拆借資金。
4、嚴格管控債務融資資金用途，即募集資金要用到戰(zhàn)略安全、產(chǎn)業(yè)引領、國計民生、公共服務等關鍵領域和重要行業(yè)，原則上要確保投資項目的回報率高于資金成本，嚴禁過度融資形成資金無效淤積，嚴禁資金空轉(zhuǎn)、脫實向虛，嚴禁挪用資金、違規(guī)套利，探索對企業(yè)重大資金支出開展動態(tài)監(jiān)控。
5、加強“兩金”管控，這里的“兩金”主要是指應收款和存貨（以建筑類國企為主），加強“兩金”管控實際上是指加強回流速度、縮短回款賬期、提高回收質(zhì)量、減少無效占用、降低壞賬損失率，以提高資產(chǎn)質(zhì)量和流動性。
（四）加強清理整頓（打破剛兌仍是大方向）、深化國企改革
1、清理整頓實際上是指推動地方國企的戰(zhàn)略性重組和專業(yè)化融合，具體看是指加強“兩資”（低效資產(chǎn)和無效資產(chǎn)）處置、兩非（非主業(yè)和非優(yōu)勢）業(yè)務剝離以及虧損企業(yè)治理。實際上《關于國有企業(yè)資產(chǎn)負債約束的指導意見》亦明確提出“積極推動國有企業(yè)兼并重組”和“依法依規(guī)實施國有企業(yè)破產(chǎn)”。
這就意味著防范風險并不意味著保剛兌（雖然從實際情況來看對地方來說這很難），畢竟政策層面的整體基調(diào)仍是基于風險防控角度，對打破剛兌這一方面是基本認可的，即通過風險出清實現(xiàn)優(yōu)勝劣汰是資本市場的正常運行機制、投資機構切實提高風險資產(chǎn)的定價能力，風險該暴露就暴露、該破產(chǎn)就破產(chǎn)。
（1）支持國有企業(yè)依法對扭虧無望、已失去生存發(fā)展前景的“僵尸子企業(yè)”進行破產(chǎn)清算。
（2）對嚴重資不抵債失去清償能力的平臺公司，依法實施破產(chǎn)重整或清算。
（3）堅持減虧控虧、加強企業(yè)清理整頓，推動納入治理范圍的虧損子企業(yè)戶數(shù)和虧損額逐步下降。
第一，對長期虧損、扭虧無望的企業(yè)，要堅決重組或關停；
第二，對產(chǎn)品無競爭優(yōu)勢、市場前景不明朗的虧損企業(yè)要果斷轉(zhuǎn)型；
第三，對無戰(zhàn)略安排、與主業(yè)發(fā)展方向不符的虧損企業(yè)要盡快退出。
（4）對符合破產(chǎn)條件但仍有發(fā)展前景的企業(yè)，支持債權人和企業(yè)按照法院破產(chǎn)重整程序或自主協(xié)商對企業(yè)進行債務重組。對已失去生存發(fā)展前景的企業(yè)，要破除障礙，依法依規(guī)進行破產(chǎn)清算。
（5）持續(xù)加大對產(chǎn)業(yè)集中度不高、同質(zhì)化競爭突出企業(yè)的聯(lián)合重組，積極開展與央企、地方國企、民企等的外部重組，通過重大資產(chǎn)重組、吸收合并等方式，推動企業(yè)兼并重組，同時鼓勵各類投資者通過股權投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)投資基金等形式參與國有企業(yè)兼并重組。
2、積極開展股權融資，具體包括以下幾個方面，
（1）通過整體或分業(yè)務板塊上市、增發(fā)、配股等方式進行股權融資，提高企業(yè)資產(chǎn)證券化率。
（2）通過增資擴股、出讓股份、合資合作等方式引入外部資本。
（3）通過設立相關基金、股權債權置換等方式，積極吸收金融資本和社會資金，有效轉(zhuǎn)化成資本金投入，擴大股權融資規(guī)模，有效補充企業(yè)權益資本。
四、嚴禁惡意逃廢債與加強日常管理，建立并嚴格落實“631”債務償還機制
受永煤違約影響，河南地區(qū)企業(yè)的融資環(huán)境急劇惡化。為此在加強債券發(fā)行管理之外，3號文亦提出通過“加強債券存續(xù)管理”和“依法處置債券違約”等舉措嚴禁惡意逃廢債，維護市場生態(tài)。具體如下，
（一）債券發(fā)行情況要報告（報告要素包括品種、規(guī)模、期限、用途、還款、資金保障等關鍵信息）。
（二）重點關注信用評級低、集中到期債券規(guī)模大、現(xiàn)金流緊張、經(jīng)營嚴重虧損企業(yè)的債券違約風險，提前做好兌付資金接續(xù)安排。
（三）對按期兌付確有困難的，要提前溝通確定處置方案，通過債券展期、置換等方式化解風險，并及時披露股東變更、資產(chǎn)劃轉(zhuǎn)、新增大額債券重大事項。
（四）對于已經(jīng)發(fā)生債券違約的企業(yè)，努力達成和解方案，挽回市場信心，防止發(fā)生風險踩踏和外溢。
（五）完善重點債務風險指標監(jiān)測臺賬，督促指導納入債務風險重點管控名單的企業(yè)“一企一策”制定債務風險處置工作方案。
（六）用好銀行貸款、債券、融資租賃和信用證等各類債務融資工具，提高直接融比重，用好用足國家關于債轉(zhuǎn)股的政策、積極開展債轉(zhuǎn)股工作。
（七）建立并嚴格落實“631”債務償還機制，即提前6個月制定到期還款計劃、提前3個月落實資金來源、提前1個月賬上備足償債資金。
五、附件
（一）附件1：地方國有企業(yè)債務風險監(jiān)測表
（二）附件2：地方國有企業(yè)風險債券明細表
（三）附件3：地方國有企業(yè)債務債券風險監(jiān)測指標自動計算表
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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原標題： 地方國企債務融資紅線敲定
