相較于正向保理，反向保理的保理商可基于對核心企業(yè)的了解選擇核心企業(yè)同意支付的應(yīng)付賬款債權(quán)進行融資，能夠降低應(yīng)收賬款質(zhì)量風險及其保理業(yè)務(wù)操作風險。

2.供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)證券化依托于核心企業(yè)的主體級別，具有類信用債特點。房地產(chǎn)企業(yè)在項目開發(fā)建設(shè)階段，通常設(shè)立項目公司負責特定房地產(chǎn)項目的綜合開發(fā)管理，因此，應(yīng)收賬款多數(shù)為項目公司與供應(yīng)商的往來款，即直接債務(wù)人為項目公司，但是鑒于項目公司本身信用等級較低，核心企業(yè)往往通過債務(wù)加入作為共同債務(wù)人或者提供差額支付承諾等方式將其自身信用嵌入產(chǎn)品之中，從而使供應(yīng)鏈金融ABS產(chǎn)品能夠體現(xiàn)核心企業(yè)的信用等級。供應(yīng)鏈金融ABS的項目組織方或者最終付款方均為核心企業(yè)，本質(zhì)上是典型的類信用債品種。

3.平層結(jié)構(gòu)為主，通常不設(shè)外部信用增級方式。房企供應(yīng)鏈金融ABS具有較強的類信用債特點，核心企業(yè)的準入門檻較高，證券償付嚴重依賴核心企業(yè)的還款能力和意愿，而優(yōu)先/次級分層結(jié)構(gòu)對于優(yōu)先級證券的信用級別并沒有提升作用，除少數(shù)項目（主要為主體評級低于AAA的項目）設(shè)置了小比例的次級證券之外，絕大多數(shù)采用了平層結(jié)構(gòu)。此外，對核心企業(yè)信用的嚴重依賴也決定了保證擔保、差額補足等外部增信措施并不會起到增信的作用。

4.多數(shù)采用儲架發(fā)行機制。儲架發(fā)行，即“一次申報、分期發(fā)行”。根據(jù)《上海證券交易所資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)問答（三）》，資產(chǎn)證券化項目“一次申報、分期發(fā)行”需滿足以下條件：①基礎(chǔ)資產(chǎn)具備較高同質(zhì)性，法律界定及業(yè)務(wù)形態(tài)屬于相同類型，且風險特征不存在較大差異；②分期發(fā)行的各期資產(chǎn)支持證券使用相同的交易結(jié)構(gòu)和增信安排，設(shè)置相同的基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標準，且合格標準包括相對清晰明確的基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量控制條款，比如資產(chǎn)池分散度、債務(wù)人影子評級分布等；③原始權(quán)益人能夠持續(xù)產(chǎn)生與分期發(fā)行規(guī)模相適應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)規(guī)模；④原始權(quán)益人或?qū)ｍ椨媱澰鲂胖黧w資質(zhì)良好，原則上主體信用評級為AA級或以上；⑤資產(chǎn)證券化項目的計劃管理人和相關(guān)參與方具備良好的履約能力和較為豐富的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)經(jīng)驗。交易商協(xié)會《資產(chǎn)支持票據(jù)業(yè)務(wù)答疑》規(guī)定，對于采用一次注冊、分期發(fā)行的產(chǎn)品，原則上各期交易結(jié)構(gòu)應(yīng)相同，基礎(chǔ)資產(chǎn)具有較高同質(zhì)性。注冊文件中應(yīng)當依據(jù)企業(yè)合理發(fā)展規(guī)劃、交易規(guī)模、平均賬期、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等因素合理匡算注冊額度。

5.通常采用“黑紅池”發(fā)行機制。所謂“黑紅池”發(fā)行機制就是證券發(fā)行過程中兩次確定資產(chǎn)池。所謂“紅池”是指產(chǎn)品發(fā)行機構(gòu)向監(jiān)管機構(gòu)進行前期審批申請備案時候所遞交的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，即模擬資產(chǎn)池；所謂“黑池”則是在證券化產(chǎn)品發(fā)行時候?qū)嶋H發(fā)行的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，即真實資產(chǎn)池。在基礎(chǔ)資產(chǎn)回款快、發(fā)行時點不確定的情況下，通過黑紅池機制，一方面，在發(fā)行準備期間原始權(quán)益人可以將“紅池”資產(chǎn)用于其他融資（比如作為另一個資產(chǎn)池的循環(huán)購買基礎(chǔ)資產(chǎn)），提高資產(chǎn)使用效率；另一方面，在市場流動性偏緊，資金成本較高時，專項計劃可以推遲成立，只要在發(fā)行時可以確?！昂诔亍辟Y產(chǎn)和“紅池”資產(chǎn)的同質(zhì)性則可以保證融資規(guī)模，從而保證實際融資成本。

6.證券評級難以超越核心企業(yè)主體評級。如前所述，供應(yīng)鏈金融ABS證券償付嚴重依賴核心企業(yè)的還款能力和意愿，信用債特征明顯，這也決定了優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的評級難以超越核心企業(yè)的主體評級。

從主體信用看，供應(yīng)鏈金融ABS具有的類信用債特征決定了產(chǎn)品依賴于核心企業(yè)的主體信用，核心企業(yè)一般為行業(yè)龍頭企業(yè)，具有一定的資產(chǎn)規(guī)模、財務(wù)實力和信用實力，主體信用評級在AA+及以上，并以AAA企業(yè)為主。從行業(yè)角度看，重點關(guān)注資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率高、應(yīng)付款體量大的行業(yè)的核心企業(yè)，比如制造企業(yè)、建筑類企業(yè)、房地產(chǎn)公司、貿(mào)易公司等。

（二）債務(wù)人準入

1. 根據(jù)滬深交易所《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認指南》第五條，基礎(chǔ)資產(chǎn)池應(yīng)當具有一定的分散度，至少包括10個相互之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的債務(wù)人且單個債務(wù)人入池資產(chǎn)金額占比不超過50%。同時規(guī)定了債務(wù)人分散度的兩種豁免情形：（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及核心企業(yè)供應(yīng)鏈應(yīng)付款等情況的，資產(chǎn)池包括至少10個相互之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系的債權(quán)人且債務(wù)人資信狀況良好；（2）原始權(quán)益人資信狀況良好，且專項計劃設(shè)置擔保、差額支付等有效增信措施。

就供應(yīng)鏈ABS項目而言，由于債務(wù)人的單一性，分散度要求難以達到。在兩種豁免情形中，由于原始權(quán)益人保理公司的資質(zhì)較弱，故適用第一種豁免情形。

3.原則上項目公司應(yīng)該是核心企業(yè)的并表子公司，但是實際操作過程中也有一些聯(lián)營或者合營公司相應(yīng)資產(chǎn)入池，如果有這樣的情況建議跟交易所提前溝通，同時控制一定的比例；此外，很多主承銷商出于風險控制的考量，一般也嚴格限制甚至禁止非并表子公司資產(chǎn)入池。但是，非并表子公司的資產(chǎn)入池會相應(yīng)的增加核心企業(yè)的或有負債，增加核心企業(yè)的資產(chǎn)負債率。

（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)準入標準

以“平安·逸錕供應(yīng)鏈金融2號資產(chǎn)支持專項計劃”為例，就每一筆專項計劃擬購入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的應(yīng)收賬款債權(quán)而言，指其在專項計劃設(shè)立日及購買日符合并在專項計劃存續(xù)期間持續(xù)滿足的以下全部條件:

（1） 債權(quán)人及債務(wù)人均系根據(jù)中國法律在中國境內(nèi)設(shè)立且合法存續(xù)的法人或其他機構(gòu)。

（2） 基礎(chǔ)交易合同項下債權(quán)人具有簽訂基礎(chǔ)交易合同所需的資質(zhì)、許可、批準和備案（如適用法律規(guī)定為必需）。

（3） 債權(quán)人與債務(wù)人之間不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，且雙方的交易具有真實的交易背景，債權(quán)人與債務(wù)人雙方簽署的基礎(chǔ)交易合同及其他相關(guān)法律文件在適用法律下均合法及有效；并且，債權(quán)人真實、合法、有效并完整地擁有該筆應(yīng)收賬款債權(quán)。

（4） 保理商已根據(jù)《保理合同》的約定自行或委托第三方向債權(quán)人支付應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓對價。

（5） 債權(quán)人已經(jīng)完全、適當履行基礎(chǔ)交易合同項下的合同義務(wù)且債務(wù)人已通過新城確認函確認其對基礎(chǔ)交易合同項下的應(yīng)付款負有到期支付義務(wù)，并且不享有商業(yè)糾紛抗辯權(quán)。

（6） 債務(wù)人在基礎(chǔ)交易合同項下不享有任何扣減、減免、抵銷全部或部分應(yīng)付款的權(quán)利（為避免疑義，前述扣減、減免或抵銷應(yīng)付款的權(quán)利包括但不限于債務(wù)人因債權(quán)人提供的產(chǎn)品或服務(wù)不符合約定的產(chǎn)品或服務(wù)質(zhì)量要求而對應(yīng)付款主張扣減、減免或抵銷的權(quán)利）。

（7） 保理商為債權(quán)人提供的保理服務(wù)真實、合法、有效，保理商與債權(quán)人雙方簽署的保理合同及其他相關(guān)法律文件在適用法律下均合法及有效；并且，保理商向債權(quán)人受讓其享有的應(yīng)收賬款債權(quán)后，真實、合法、有效并完整地擁有該筆應(yīng)收賬款債權(quán)。

（8） 該筆應(yīng)收賬款債權(quán)的債權(quán)到期日應(yīng)早于專項計劃到期日，但晚于專項計劃設(shè)立日。

（9） 該筆應(yīng)收賬款債權(quán)未被列入《負面清單》。

（10） 該筆應(yīng)收賬款債權(quán)上未設(shè)定抵押、質(zhì)押等擔保權(quán)利，亦無其他權(quán)利負擔，但原始權(quán)益人因提供保理服務(wù)受讓應(yīng)收賬款債權(quán)而通過中登網(wǎng)進行轉(zhuǎn)讓登記的除外。

（11） 基礎(chǔ)交易合同及適用法律未對債權(quán)人轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款債權(quán)作出禁止性或限制性約定；或者，在基礎(chǔ)交易合同對債權(quán)人轉(zhuǎn)讓該債權(quán)作出限制性約定的情況下，轉(zhuǎn)讓條件已經(jīng)成就。

（12） 保理合同及適用法律未對保理商受讓應(yīng)收賬款債權(quán)后再行轉(zhuǎn)讓作出禁止性或限制性約定；或者，在保理合同對保理商再行轉(zhuǎn)讓該債權(quán)作出限制性約定的情況下，轉(zhuǎn)讓條件己經(jīng)成就。

（13） 債權(quán)人已就其向保理商轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款債權(quán)并最終將由保理商出售予專項計劃的事宜向債務(wù)人發(fā)出書面通知并己取得債務(wù)人出具的《應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓通知書之回執(zhí)》和《付款確認書》。

（14） 由新城控股和新城下屬公司出具的新城確認函在適用法律下均合法、有效且可執(zhí)行。

（15） 基礎(chǔ)資產(chǎn)不涉及國防、軍工或其他國家機密。

（二）關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)部分準入標準的解釋

1. 關(guān)聯(lián)交易（標準第3條）

專項計劃中通常嚴格限制關(guān)聯(lián)交易資產(chǎn)的入池。禁止關(guān)聯(lián)交易資產(chǎn)入池主要是防止核心企業(yè)利用并表子公司虛構(gòu)基礎(chǔ)資產(chǎn)。所以，在實操過程中，ABS項目的參與各方應(yīng)重點核查貿(mào)易背景及貿(mào)易雙方的真實有效性，重點應(yīng)關(guān)注：合同雙方主體及其資質(zhì)的真實合法有效性；貿(mào)易合同、履約合同和發(fā)票的真實合法性，以最大化的降低該項風險。

2．關(guān)于保理類型（標準第5條、第7條）

原始權(quán)益人作為保理商就其向債權(quán)人提供保理服務(wù)與債權(quán)人簽署的《保理合同》或其他合同性法律文件。

參考《商業(yè)銀行保理業(yè)務(wù)管理暫行辦法》第十條保理業(yè)務(wù)分類的定義，有追索權(quán)保理系指在應(yīng)收賬款到期無法從債務(wù)人處收回時，保理商可以向供應(yīng)商反轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款、要求供應(yīng)商回購應(yīng)收賬款或歸還融資。相反，無追索權(quán)保理則是由應(yīng)收賬款在無商業(yè)糾紛等情況下無法得到清償?shù)?，由保理商承擔?yīng)收賬款的壞賬風險。在實踐中，保理商往往作為資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)為專項計劃提供基礎(chǔ)資產(chǎn)池監(jiān)控、債權(quán)催收、資產(chǎn)與風險隔離管理等服務(wù)，若供應(yīng)商與保理商簽訂的為無追索權(quán)保理合同，則對于保理商的風控制度、財務(wù)狀況及資信情況需謹慎分析。

供應(yīng)鏈金融ABS嚴重依賴于核心企業(yè)的信用，供應(yīng)商往往規(guī)模小、信用低，采用有追索權(quán)保理的并不能起到實質(zhì)的增信作用；同時，對于供應(yīng)商而言，與有追索權(quán)保理增加資產(chǎn)負債率不同，無追索權(quán)保理可以降低應(yīng)收賬款余額，提高應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)率，改善資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。據(jù)不完全統(tǒng)計，除“長城-世茂-尚雋保理1-24號資產(chǎn)支持專項計劃”采用有追索權(quán)保理外，市場上其他項目均為無追索權(quán)保理。

此外，從無追索權(quán)保理的定義看，無追索權(quán)并非絕對，在應(yīng)收賬款存在商業(yè)糾紛的情況下，保理商可以要求債權(quán)人履行回購義務(wù)。以“平安證券·一方恒融綠金供應(yīng)鏈金融1號資產(chǎn)支持專項計劃”為例，關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)的完整性，項目律師認為：根據(jù)本專項計劃業(yè)務(wù)模式的特點，一方恒融因提供保理服務(wù)而從債權(quán)人處受讓了應(yīng)收賬款債權(quán)，且一方恒融承擔債務(wù)人到期不履行付款義務(wù)風險的前提在于基礎(chǔ)交易不存在商業(yè)糾紛。因此，為使專項計劃對基礎(chǔ)資產(chǎn)的權(quán)利更為完整和周延，專項計劃將原始權(quán)益人對債權(quán)人享有的，對于債權(quán)人在基礎(chǔ)交易存在商業(yè)糾紛時對爭議應(yīng)收賬款債權(quán)履行回購義務(wù)的請求權(quán)一并購入作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。為此，保理合同己約定：若一方恒融向任何第三方轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款債權(quán)的，債權(quán)人同意在受讓第三方發(fā)現(xiàn)基礎(chǔ)交易合同項下存在商業(yè)糾紛并要求其回購爭議應(yīng)收賬款債權(quán)的情況下，按保理合同約定履行應(yīng)收賬款債權(quán)回購義務(wù)。

3.核心企業(yè)信用加入方式（標準第5條）

（1）債務(wù)加入

在法律規(guī)定中，債務(wù)加入一詞僅出現(xiàn)于江蘇省高級人民法院《關(guān)于適用《中華人民共和國合同法》若干問題的討論紀要（一）》（蘇高發(fā)審委[2005]16號），根據(jù)《紀要》第十七條，債務(wù)加入是指第三人與債權(quán)人、債務(wù)人達成三方協(xié)議或第三人與債權(quán)人達成雙方協(xié)議或第三人向債權(quán)人單方承諾由第三人履行債務(wù)人的債務(wù)，但同時不免除債務(wù)人履行義務(wù)的債務(wù)承擔方式。根據(jù)上述《紀要》，債務(wù)加入的方式包括三方協(xié)議、雙方協(xié)議和單方承諾三種方式。目前，在供應(yīng)鏈金融ABS中，基本上是單方承諾的方式。

以某地產(chǎn)企業(yè)供應(yīng)鏈金融ABN項目為例，核心企業(yè)向保理公司和受托人出具的《付款確認書》部分內(nèi)容如下：“本公司已知悉下表所列應(yīng)收賬款債權(quán)由供應(yīng)商轉(zhuǎn)讓予保理商，并將由保理商最終轉(zhuǎn)讓予信托受托人擬發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)信托的事實。本公司確認下表所列應(yīng)收賬款債權(quán)具備真實、合法、有效且公允的基礎(chǔ)交易關(guān)系，并同意與本公司下屬/關(guān)聯(lián)公司作為共同債務(wù)人對該等應(yīng)收賬款債權(quán)承擔到期付款義務(wù)且不以任何理由（包括但不限于商業(yè)糾紛）抗辯，直至該筆應(yīng)收賬款債權(quán)獲得全部清償?！痹摗陡犊畲_認書》承擔了三個作用，涵蓋內(nèi)容豐富：①兩次通知轉(zhuǎn)讓的回執(zhí)作用；②應(yīng)收賬款確權(quán)作用；③債務(wù)加入作用。

（2）差額支付承諾

在少數(shù)項目的交易結(jié)構(gòu)中，核心企業(yè)也會采取差額支付的方式進行增信。與債務(wù)加入《付款確認書》的作用一致，差額支付承諾及相關(guān)文件中需要包括兩次通知轉(zhuǎn)讓回執(zhí)、應(yīng)收賬款確權(quán)和債務(wù)加入三個作用，形成完整的鏈條。以“長城-世茂-尚雋保理6號資產(chǎn)支持專項計劃”為例，由世茂建設(shè)向尚雋保理出具的《基礎(chǔ)資產(chǎn)差額支付承諾函》和《回執(zhí)》。根據(jù)《基礎(chǔ)資產(chǎn)差額支付承諾函》，差額支付承諾人對基礎(chǔ)資產(chǎn)項下保理合同所對應(yīng)的債務(wù)人不足以支付尚雋保理所享有的標的應(yīng)收賬款項下全部未償價款余額的差額部分承擔補足義務(wù)，直至標的應(yīng)收賬款的應(yīng)付未償價款余額全部清償完畢。《回執(zhí)》明確，買方確認編號為【】的《保理合同》項下賣方轉(zhuǎn)讓給尚雋商業(yè)保理（上海）有限公司的應(yīng)收賬款債權(quán)無瑕疵，并已知曉、理解第【】號《應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓通知書》的全部內(nèi)容；知悉尚雋商業(yè)保理（上海）有限公司為上述應(yīng)收賬款債權(quán)的合法受讓人，并同意在上述應(yīng)收賬款【 年 月 日】到期前直接向尚雋商業(yè)保理（上海）有限公司付款。

（3）債務(wù)加入與差額支付承諾，孰優(yōu)孰劣

從形式上講，債務(wù)加入和差額支付的區(qū)別在于償債順序的先后不同。核心企業(yè)通過債務(wù)加入，與其項目公司成為共同債務(wù)人，債權(quán)人既可以向項目公司主張債權(quán)也可以向核心企業(yè)主張債權(quán)，債權(quán)主張無順序要求。差額支付中，債權(quán)人只有在向項目公司主張債權(quán)不能之后，才可以向差額支付承諾人主張債權(quán)。

在增信效果方面，債務(wù)加入和差額支付并無優(yōu)劣之分，實踐操作中兩種模式均被認可，只是債務(wù)加入模式更為普遍。

4、債權(quán)轉(zhuǎn)讓限制（標準第11條、第12條）

《合同法》第七十九條規(guī)定，債權(quán)人可以將合同的權(quán)利全部或者部分轉(zhuǎn)讓給第三人，但有下列情形之一的除外：（一）根據(jù)合同性質(zhì)不得轉(zhuǎn)讓；（二）按照當事人約定不得轉(zhuǎn)讓；（三）依照法律規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓。

在個別的貿(mào)易/工程合同（即基礎(chǔ)交易合同）中，債務(wù)人會限制債權(quán)人對外轉(zhuǎn)讓合同債權(quán)。鑒于《合同法》對債權(quán)轉(zhuǎn)讓的規(guī)定，原則上應(yīng)禁止存在債權(quán)轉(zhuǎn)讓限制的資產(chǎn)入池；或者在基礎(chǔ)交易合同對債權(quán)轉(zhuǎn)讓作出限制性約定的情況下，轉(zhuǎn)讓條件已經(jīng)成就。

5、應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓（標準第13條）

根據(jù)《合同法》第八十條，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對債務(wù)人不發(fā)生效力。債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的通知不得撤銷，但經(jīng)受讓人同意的除外?！逗贤ā凡]有規(guī)定債權(quán)轉(zhuǎn)讓由轉(zhuǎn)讓方進行通知還是受讓方進行通知。但是根據(jù)慣例和法律邏輯，一般由轉(zhuǎn)讓方進行通知。

供應(yīng)鏈金融ABS項目中，供應(yīng)商向保理商轉(zhuǎn)讓應(yīng)收賬款債權(quán)并最終將由保理商出售予專項計劃涉及兩次債權(quán)轉(zhuǎn)讓：供應(yīng)商轉(zhuǎn)讓給保理商，保理商轉(zhuǎn)讓給專項計劃。故對債務(wù)人核心企業(yè)下屬公司而言，涉及兩次債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知和兩個債權(quán)轉(zhuǎn)讓回執(zhí)，具體包括：

①《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書》（適用于供應(yīng)商向核心企業(yè)下屬公司出具）

②《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書回執(zhí)》（適用于核心企業(yè)下屬公司向供應(yīng)商出具）

③《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書》（適用于保理商向核心企業(yè)下屬公司出具）

④《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書回執(zhí)》（適用于核心企業(yè)下屬公司向保理商出具）

①《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書》（適用于供應(yīng)商向核心企業(yè)出具）

②《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書回執(zhí)》（適用于核心企業(yè)向供應(yīng)商出具）

④《應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知書回執(zhí)》（適用于核心企業(yè)向保理商出具）

供應(yīng)鏈金融ABS基本交易結(jié)構(gòu)、各方之間的法律關(guān)系如下：

（二）交易結(jié)構(gòu)介紹

（2） 原始權(quán)益人與債權(quán)人簽訂《保理協(xié)議》，就債權(quán)人對核心企業(yè)下屬公司享有的應(yīng)收賬款債權(quán)提供保理服務(wù)，并受讓該等未到期的應(yīng)收賬款債權(quán)，該等債權(quán)可由原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓予專項計劃。

（3） 為避免出現(xiàn)資產(chǎn)入池、現(xiàn)金流劃轉(zhuǎn)或資產(chǎn)服務(wù)監(jiān)督混亂等問題，本專項計劃約定，每一期專項計劃由單一一家原始權(quán)益人轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)，該原始權(quán)益人即為當期專項計劃的資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)。

（4） 計劃管理人通過設(shè)立專項計劃向資產(chǎn)支持證券投資者募集資金，與原始權(quán)益人簽訂《基礎(chǔ)資產(chǎn)買賣協(xié)議》并運用專項計劃募集資金購買原始權(quán)益人從供應(yīng)商受讓的前述未到期應(yīng)收賬款債權(quán)，同時代表專項計劃按照專項計劃文件的約定對專項計劃資產(chǎn)進行管理、運用和處分。

（5） 計劃管理人與原始權(quán)益人簽訂《服務(wù)協(xié)議》，委托原始權(quán)益人作為資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)，為專項計劃提供基礎(chǔ)資產(chǎn)管理服務(wù)，包括但不限于基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選、基礎(chǔ)資產(chǎn)文件保管、敦促原始權(quán)益人自行或代表原始權(quán)益人向債務(wù)人履行債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知義務(wù)、基礎(chǔ)資產(chǎn)池監(jiān)控、基礎(chǔ)資產(chǎn)債權(quán)清收、基礎(chǔ)資產(chǎn)回收資金歸集等。

（6） 計劃管理人與托管銀行簽訂《托管協(xié)議》，在托管銀行開立專項計劃賬戶，對專項計劃資金進行保管。

（7） 專項計劃設(shè)立后，資產(chǎn)支持證券將在中證登登記和托管。專項計劃存續(xù)期內(nèi)，資產(chǎn)支持證券將在深交所綜合協(xié)議交易平臺進行轉(zhuǎn)讓和交易。

（8） 債務(wù)人到期按時償還到期應(yīng)付款項后，計劃管理人根據(jù)《計劃說明書》《標準條款》《托管協(xié)議》及相關(guān)文件的約定，向托管銀行發(fā)出分配指令：托管銀行根據(jù)管理人發(fā)出的分配指令，將相應(yīng)的專項計劃資產(chǎn)扣除專項計劃費用和專項計劃稅費等可扣除費用后的剩余資金劃撥至登記托管機構(gòu)的指定賬戶用于支付資產(chǎn)支持證券投資人的本金和投資收益。

（三）關(guān)于交易結(jié)構(gòu)的說明

1、付款確認書出具對象選擇

關(guān)于核心企業(yè)出具付款確認書的對象，目前市場上有以下幾種操作模式：

（1）核心企業(yè)向計劃管理人出具《付款確認書》，對核心企業(yè)下屬公司未在相應(yīng)的應(yīng)收賬款到期日前清償?shù)膽?yīng)付賬款差額部分承擔共同付款義務(wù)，例如“國信證券-逸錕保理供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)支持專項計劃”。實踐中，該種模式為主流模式。

（2）核心企業(yè)向供應(yīng)商出具《付款確認書》，對核心企業(yè)下屬公司未在相應(yīng)的應(yīng)收賬款到期日前清償?shù)膽?yīng)付賬款差額部分承擔共同付款義務(wù)，例如“融元-方正證券-一方恒融碧桂園35-82期保理資產(chǎn)支持專項計劃”。

（3）核心企業(yè)向托管銀行出具《付款確認書》，授權(quán)托管人于應(yīng)收賬款債權(quán)到日期當天從核心企業(yè)授權(quán)扣款賬戶中直接劃扣等額于應(yīng)收賬款債權(quán)本金賬面價值之和的資金并付至專項計劃賬戶（為實現(xiàn)前述操作，萬科股份授權(quán)扣款賬戶的開戶行與本專項計劃的托管銀行為同一銀行）。例如“平安證券-一方保理萬科供應(yīng)鏈金融39號資產(chǎn)支持專項計劃”。

2、保理模式與代理模式

根據(jù)應(yīng)收賬款是否轉(zhuǎn)讓，供應(yīng)鏈金融ABS可以分為保理模式和代理模式兩類。

在保理模式下，保理商與供應(yīng)商簽訂保理協(xié)議，就供應(yīng)商對核心企業(yè)下屬公司享有的應(yīng)收賬款債權(quán)提供保理服務(wù)，并受讓未到期的應(yīng)收賬款債權(quán)，該等應(yīng)收賬款債權(quán)由保理商轉(zhuǎn)讓與專項計劃。

而在代理模式下，保理商與供應(yīng)商簽訂委托代理協(xié)議，就供應(yīng)商對核心企業(yè)下屬公司享有的應(yīng)收賬款債權(quán)提供代理轉(zhuǎn)讓服務(wù)，將該等應(yīng)收賬款債權(quán)轉(zhuǎn)讓予專項計劃。

兩種模式的不同之處在于：一方面，保理商角色不同，在保理模式下保理商因受讓而享有應(yīng)收賬款債權(quán)，即為原始權(quán)益人，而在代理模式下原始權(quán)益人仍為供應(yīng)商，保理商充當原始權(quán)益人之代理人的角色。另一方面，向供應(yīng)商支付價款時間不同，保理模式下保理商受讓應(yīng)收賬款債權(quán)時應(yīng)向供應(yīng)商支付價款，而代理模式下需在ABS發(fā)行之后將募集資金轉(zhuǎn)付給供應(yīng)商，供應(yīng)商或因ABS發(fā)行時間不確定且折價率波動存在一定的風險。

3、轉(zhuǎn)讓對價支付

根據(jù)深圳證券交易所《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)問答》（2017年3月）第5.8條，專項計劃可以設(shè)置多個原始權(quán)益人，也可以將原始權(quán)益人從第三方受讓的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。保理模式即是由保理公司從債權(quán)人受讓應(yīng)收賬款債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)。但是，保理商向計劃管理人轉(zhuǎn)讓其受讓的應(yīng)收賬款債權(quán)前，需根據(jù)保理合同的約定自行或委托第三方向債權(quán)入支付應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓對價。而保理公司的體量與項目規(guī)模差距較大，通常由第三方機構(gòu)或者核心企業(yè)提供過橋資金以支付應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓價款，目前實踐中基本上是由第三方機構(gòu)（城商行和農(nóng)商行居多）提供過橋資金。

過橋資金成本較高，所以必須保證整個項目的效率，過橋資金的放款時間要嚴格配合中介機構(gòu)的報告及相關(guān)交易文件的簽署。由于供應(yīng)鏈ABS一般是儲架模式，每一期發(fā)行之前，券商、保理、律師和評級都會對新入池的資產(chǎn)進行相應(yīng)的審查，首期發(fā)行的時候用時可能稍微長一些，后續(xù)發(fā)行如果順利用時會大大減少。

需要說明的是，保理商通過調(diào)整支付方式，避免或減少直接支付資金或安排過橋資金所產(chǎn)生的額外成本，符合供應(yīng)鏈證券化產(chǎn)品的交易邏輯。但商票支付是否視為已支付應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓對價，是否符合應(yīng)收賬款真實交割的要求，在業(yè)務(wù)操作及司法實踐上存在爭議。

（一）信用增級方式

1、常規(guī)增信措施

（1）債務(wù)加入/基礎(chǔ)資產(chǎn)差額支付

詳見第三部分之“核心企業(yè)信用加入方式”。

（2）資產(chǎn)支持證券差額支付

（3）優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)

如第一部分所述，由于供應(yīng)鏈金融ABS具有較強的類信用債特點，而優(yōu)先/次級分層結(jié)構(gòu)對于優(yōu)先級證券的信用級別并沒有提升作用，除少數(shù)項目（主要為主體評級低于AAA的項目）設(shè)置了小比例的次級證券之外，絕大多數(shù)采用了平層結(jié)構(gòu)。

但是，隨著供應(yīng)鏈金融ABS的發(fā)展，優(yōu)先/次級結(jié)構(gòu)在AAA級項目中的出現(xiàn)頻率有逐漸增加的趨勢。

2、廣義增信措施

（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)方面：通過爭議應(yīng)收賬款債權(quán)回購和不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)贖回進行進行風險防范。

（2）信用觸發(fā)事件：設(shè)計提前清償事件，在發(fā)生嚴重影響債務(wù)人信用評級的事件時，債務(wù)人將提前清償價款付至專項計劃賬戶。

（二）風險自留安排

根據(jù)滬深證券交易所《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認指南》第十六條，原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方應(yīng)當保留一定比例的基礎(chǔ)資產(chǎn)信用風險，具體比例按照以下第（一）款或第（二）款要求進行：（一）持有最低檔次資產(chǎn)支持證券，且持有比例不得低于所有檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%，持有期限不低于資產(chǎn)支持證券存續(xù)期限；（二）若持有除最低檔次之外的資產(chǎn)支持證券，各檔次證券均應(yīng)當持有，且應(yīng)當以占各檔次證券發(fā)行規(guī)模的相同比例持有，總持有比例不得低于所有檔次資產(chǎn)支持證券發(fā)行規(guī)模的5%，持有期限不低于各檔次資產(chǎn)支持證券存續(xù)期限。但是，風險自留存在兩種豁免情形：（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)涉及核心企業(yè)供應(yīng)鏈應(yīng)付款等情況的，基礎(chǔ)資產(chǎn)池包含的債權(quán)人分散且債務(wù)人資信狀況良好；（二）原始權(quán)益人資信狀況良好，且專項計劃設(shè)置擔保、差額支付等有效增信措施。

供應(yīng)鏈金融ABS項目中，核心企業(yè)/債務(wù)人資信狀況均在AA+及以上，資信狀況良好；同時，無論是根據(jù)《掛牌條件確認指南》的要求還是考慮發(fā)行金額的需要，債權(quán)人的分散度一般不會成為項目的障礙，據(jù)不完全統(tǒng)計，已發(fā)行的供應(yīng)鏈ABS產(chǎn)品中，債權(quán)人戶數(shù)多數(shù)在50戶以上。所以，該類項目符合第一項豁免情形，原始權(quán)益人可以免于進行風險自留。

（一）賬戶設(shè)置

供應(yīng)鏈ABS項目的賬戶設(shè)置較其他基礎(chǔ)資產(chǎn)類型項目簡單得多，只有募集專用賬戶和專項計劃賬戶兩種。

以上設(shè)計得益于應(yīng)付賬款付款期限的高度統(tǒng)一。在其他類型的ABS項目中，出于某些方面的原因（如債務(wù)人數(shù)量較多、流程繁瑣、原始權(quán)益人不想讓債務(wù)人知曉債權(quán)已經(jīng)轉(zhuǎn)讓的事實等），改變原來的現(xiàn)金流回款路徑在操作方面是非常困難的，所以一般維持原有的現(xiàn)金流回款路徑，并由資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)開立資金監(jiān)管賬戶按照約定的歸集頻率歸集基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流并進行下一步的轉(zhuǎn)付。而在供應(yīng)鏈ABS中，由于債務(wù)人均為核心企業(yè)集團內(nèi)企業(yè)，改變現(xiàn)金流回款路徑也容易的多，因此，該類項目中取消了資金監(jiān)管賬戶的設(shè)計，由債務(wù)人于應(yīng)收賬款債權(quán)到期付款日直接將應(yīng)付賬款支付至專項計劃賬戶。

（二）應(yīng)收賬款債權(quán)到期日的統(tǒng)一

供應(yīng)鏈ABS中，核心企業(yè)及其下屬企業(yè)并非按照原來合同約定的付款時間進行付款，而是根據(jù)資產(chǎn)支持證券的到期時間，通過簽署《付款展期協(xié)議》等文件對債權(quán)到期日進行修改，使得應(yīng)收賬款的剩余賬期/債權(quán)到期日高度統(tǒng)一，即將剩余賬期延長至資產(chǎn)支持證券到期日。這也是核心企業(yè)開展供應(yīng)鏈ABS的動力所在。

（三）現(xiàn)金流歸集安排

根據(jù)滬深證券交易所《企業(yè)應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認指南》第十二條，基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流應(yīng)當由債務(wù)人直接回款至專項計劃賬戶，難以直接回款至專項計劃賬戶的，應(yīng)當直接回款至專項監(jiān)管賬戶。基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流未直接回款至專項計劃賬戶的，應(yīng)當由資產(chǎn)服務(wù)機構(gòu)或管理人指定的機構(gòu)負責基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流歸集，且自專項計劃設(shè)立之日起，基礎(chǔ)資產(chǎn)回款歸集至專項計劃賬戶的周期應(yīng)當不超過1個月，最長不得超過3個月。

基于以上原因，供應(yīng)鏈ABS的現(xiàn)金流歸集安排也非常簡潔。以“平安-逸錕供應(yīng)鏈金融2號資產(chǎn)支持專項計劃”為例，每一個分配期間的現(xiàn)金流歸集流程如下：

（四）超額收益的分配